政策着力点转向稳增长
下半年至少还有一次降息
中国证券报：请问此次央行二度降息，单纯是因为通胀快速下行提供了货币松动空间，还是因为经济数据太差，稳增长的任务居上？下半年货币松动的空间有多大，还有几次降息及降准的可能？
邓二勇：央行降息一定是对这两方面因素均有所考虑。没有CPI同比回落至3%以下、通胀预期减弱，那么货币政策操作仍将裹足难前。当然，对于此次央行隔月即再次宣布降息，历史上仅有2008年次贷危机时央行连续在三个月内降息四次的幅度可与之相比，上次降息的背景是严峻的、内外交困的经济形势。据此推断，我们认为当前较高频率的降息表明了政策的着力点正在转向稳定经济增长。
至于未来的货币政策操作空间，降息的空间将取决于实际利率的水平，预计下半年仍将有1-2次降息；而对于存款准备金率，我们认为扭曲高位下的“降准操作”空间比降息更大。
王宇琼：央行提前降息预示着当前经济状况不容乐观，而CPI快速下降也打开了降息空间。目前实体经济对资金需求较弱，之前两次降准释放的流动性堆积在银行层面，连续降息有利于引导资金成本下行，推动流动性进入实体经济。另外，连续降息也表现出管理层关注的焦点已经从通胀转向经济增长，因而三季度政策放松节奏将加快。预计下半年还将下调1次利率，且由通胀走势和货币政策的效果来判断，时点可能在9月；年内还有2-3次存准率下调，以对冲外汇占款增量的减少；信贷投放也将继续提速，预计全年新增人民币贷款8.8万亿元，M2同比增长14.2%。
关注降息对经济的传导过程
中国证券报：对比历史数据，通常在经历几次降息之后，经济才会得到正面提振，市场才会摆脱降息初期必跌的魔咒？
邓二勇：在降息初期，我们往往并不能看到非常直接的效果，最主要的原因是无论企业还是个人，在悲观预期形成之后难以在短期内得到扭转。银行惜贷、企业惜借、个人惜购的现象并不会在降息的初期发生根本性的改善。体现在资本市场上，降息在短期内可能会对于市场造成一些扰动，但不能改变市场的中期趋势。而伴随着降息过程的逐渐深入、力度的逐渐加强，在预期扭转之后，价格对于刺激需求的效果才慢慢发酵，经济才会摆脱低迷状态。
王宇琼：从降息周期开启到经济见底回升主要经过两个阶段：基准利率下调将引导贷款利率下行，进而刺激资金需求的回暖，这首先体现在货币金融层面数据的回暖，即新增信贷、中长期贷款增速将出现向上的拐点；伴随着信贷的改善，投资逐渐恢复，实体经济通常将转暖，即体现为实体经济指标(固定资产投资，工业增加值)增速的上行。
传导机制上有两个问题至关重要。其一，基准利率的下降能否有效引导实际借贷利率的下降? 其二，实际贷款利率下降将怎样影响总需求回升？就第一个问题而言，在贷存比监管要求下，银行贷款的议价能力仍较强，贷款利率下行的幅度可能有限。就第二个问题而言，企业整体处于产能过剩、盈利下滑的大背景下，尽管资金价格下降有助于边际改善贷款意愿，但如果盈利能力无明显改观，企业的再杠杆能力依然有限，因而总需求的回升仍需配合进一步的政策刺激需求。由此看来，本轮经济企稳进程较为复杂，需多种政策因素的配合；而市场也需时间确认货币政策的有效性和经济能否企稳回升，这也是市场反复构筑底部的过程。
